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Anatomia di una soluzione alla crisi – Parte 2: non serve la BCE

… il consiglio Bce persegue l’obbiettivo della stabilità dei prezzi con un solo strumento, cioè determinando il livello del tasso d’interesse a breve termine. L’idea è che quest’ultimo poi si  trasmetta a tassi più a lungo termine, cioè ai tassi sui prestiti bancari che regolano le condizioni a cui imprese e famiglie ottengono finanziamenti. (Lucrezia Reichlin, Corriere della Sera)

Dove eravamo rimasti? Là dove il Direttore di Repubblica Scalfari ci diceva come, facendo diventare la BCE acquirente dei titoli di Stato comprati dalle banche, l’espansione del credito che ne sarebbe derivata avrebbe sciolto la crisi in cui siamo inviluppati facendo ripartire la crescita.

Vero fino ad un certo punto. Se le banche non si fidano dello stato di salute delle imprese, non presteranno comunque. Se invece si fidano e la riduzione dei tassi a breve comporta una riduzione dei tassi sui crediti che spinge più imprese a domandare credito, forse sì, qualcosa si sbloccherebbe seguendo la traccia proposta dalla Reichlin. Ma quanto può abbassare i tassi a breve Draghi? Non tanto. Al massimo portandoli allo zero, come fu fatto in Giappone e (quasi) negli Stati Uniti. Lo spazio per Draghi per ridurre i tassi è minimale e quindi il vantaggio derivante dall’espansione del credito è ridotto.

C’è di più, purtroppo. E non sono buone notizie. Le riassume bene sul Sole 24  Ore Marco Liera: “Il rendimento dei titoli BTP inflation linked (indicizzati all’inflazione) è superiore a quello dei BTP Nominali.” Ciò significa che i mercati per la prima volta si attendono uno scenario di deflazione che sì, come dice Liera, “può essere la conseguenza dell’attesa di una grave recessione dell’area euro”, confermata dall’Ocse in questi giorni. Perché sono brutte notizie, e per chi? Per tutti, ma specie per Draghi. Perché ciò significa che la sua politica monetaria a tassi zero (sempre che decida di farla) diventerà sempre più restrittiva mano a mano che le aspettative di deflazione cresceranno. Perché? Semplice. Il costo reale del credito (quanto devono restituire coloro che prendono a prestito in termini di rinuncia di potere d’acquisto, non di rinuncia di euro) infatti in questa situazione non potrà che aumentare (restituisco 1 euro domani, ma più scendono i prezzi a causa della deflazione più restituire quell’euro domani è costoso in termini di rinuncia di potere d’acquisto), mentre quello nominale resterà fisso. La domanda di credito, che dipende dai tassi reali e non da quelli nominali in euro (a me interessa non quanti euro devo restituire alla banca ma quanto potere d’acquisto devo restituire) a questo punto rischia di crollare anche se la BCE fosse un prestatore di ultima istanza come gli chiede tra gli altri Scalfari.

E’ interessante su questo aspetto aprire una breve parentesi. Liera sostiene che la attesa deflazione “può essere la conseguenza dell’attesa di una grave recessione dell’area euro, (e) non (è) incompatibile con la sopravvivenza dell’euro, soprattutto in ipotesi di prolungata austerity finalizzata a questo obiettivo”. Cioè: i mercati si aspettano deflazione perché si aspettano austerity fiscale. Giusto! Ma ciò, purtroppo per noi e per Liera, ciò non è compatibile con la sopravvivenza dell’euro, visto che con politiche monetarie sempre più restrittive a causa delle deflazione e politiche fiscali sempre più restrittive per fare austerity, il giocattolo salta. Sul tema si pronuncia in parte anche Boeri che sostiene come “il tracollo dell’euro porterebbe inevitabilmente ad una profonda recessione in tutti i paesi e con essa una deflazione. Sarebbe come il 1933 o il 1929.” No Tito, non sono d’accordo. La recessione e la deflazione ci sono già, e saranno la causa e non l’effetto del crollo dell’euro.

A meno che …. A meno che non si agisca con l’unica leva che può eliminare la deflazione, come già decenni fa argomentava Keynes: la leva fiscale, di più spesa pubblica.

Ricapitolando: in questi due blog sulla politica monetaria abbiamo argomentato come difficilmente esistano soluzioni “monetarie” alla crisi. Draghi da solo non può farcela e forse non è nemmeno necessario. Ci vorrebbe politica fiscale coraggiosamente espansiva se vogliamo veramente evitare la morte dell’euro. Di chi? Come? Alla prossima puntata.

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